Maksuvalmiuden hoidon keinot: joustava hinnoittelu

Sijoitusrahastolain sekä lain vaihtoehtorahastojen hoitajista muutosten myötä avoimien sijoitus- ja vaihtoehtorahastojen on valittava vähintään kaksi maksuvalmiuden hoidon keinoa ja ilmoitettava nämä rahaston omistajille rahaston säännöissä. Joustava hinnoittelu on osoittautunut suosituksi maksuvalmiuden hoidon keinoksi Suomessa ja muissa Pohjoismaissa, mikä seuraa keskieurooppalaista kehityssuuntaa.

Joustavassa hinnoittelussa määritetään rahastokohtaisesti likviditeettikustannuksia ilmentävä tekijä (”swing factor”), jonka mukaisesti rahasto-osuuksien nettoarvoa mukautetaan. Rahasto-osuuksia merkittäessä rahasto-osuuksien nettoarvoa nostetaan likviditeettikustannuksia ilmentävän tekijän verran. Tällöin ostaja maksaa jokaisesta osuudesta likviditeettikustannuksia ilmentävän tekijän verran enemmän, ja rahasto-osuuksia lunastettaessa rahasto-osuuksien nettoarvoa lasketaan likviditeettikustannuksia ilmentävän tekijän mukaisesti.

Joustavan hinnoittelun tarkoituksena on suojata rahastossa pysyviä omistajia suurempien merkintöjen ja lunastusten aiheuttamalta rahasto-osuuksien dilutoitumiselta. Transaktiokustannukset syntyvät merkintöjen tuoman lisäpääoman investoinnin kustannuksista ja suurempien lunastusten aiheuttamasta rahaston omaisuuserien myynnistä seuraavista transaktiokustannuksista. Oikein käytettynä joustava hinnoittelu ohjaa transaktiokustannukset merkittävän merkinnän tai lunastuksen toteuttavan tahon maksettaviksi. Ilman joustavaa hinnoittelua transaktiokustannukset kohdistuvat rahaston varoihin ja tätä kautta kaikkien rahaston omistajien rahasto-osuuksien nettoarvoon.

Full swing vai partial swing?

Joustavaa hinnoittelua on pääasiassa kahdenlaista: joustava hinnoittelu ilman raja-arvoa (”full swing”) ja joustava hinnoittelu raja-arvoilla (”partial swing”). Joustavassa hinnoittelussa ilman raja-arvoa jokainen merkintä- ja lunastustoimeksianto vaikuttaa rahasto-osuuksien nettoarvoon näiden päivittäisen netotuksen suuruisesti. Tällöin merkintä- ja lunastustoimeksiantojen nettosummalla oikaistaan rahasto-osuuksien nettoarvoa rahastokohtaisesti määritetyn likviditeettikustannuksia ilmentävän tekijän suuruisesti.

Joustavassa hinnoittelussa raja-arvolla rahastolle määritetään nettomerkinnöille ja nettolunastuksille raja-arvot, joiden ylittyessä rahasto-osuuksien nettoarvoa oikaistaan. Nettomerkinnöille ja -lunastuksille voidaan myös valita useampi raja-arvo eri tasoille. Tämä voi olla perusteltua rahaston arvioidessa likviditeettikustannusten vaihtelevan huomattavasti ja epälineaarisesti nettomerkintöjen tai nettolunastusten suhteen.

Joustavan hinnoittelun soveltaminen raja-arvoilla (”partial swing”) on näistä huomattavasti yleisemmin valittu menetelmä. Rahasto-osuuksien nettoarvon volatiliteetti pysyy tyypillisesti huomattavasti alhaisempana, kun raja-arvot asetetaan, ja rahasto-osuuksien nettoarvon kehitys kuvastaa näin paremmin rahaston sijoitustuottoa. Tällöin rahasto-osuuksien nettoarvon säädöt kohdistuvat vain raja-arvon ylittäviin, omistajien kannalta merkittäviin merkintöihin ja lunastuksiin. Ilman raja-arvoja rahasto-osuuksien nettoarvoa joudutaan yleensä korjaamaan jatkuvasti, jolloin operationaalisen virheen sattumisen todennäköisyys kasvaa.

Joustavan hinnoittelun raja-arvojen valinta on tasapainoilua osuudenomistajien tasapuolisuuden varmistamisen sekä rahasto-osuuksien nettoarvon volatiliteetin hallinnan välillä. Liian alhaiset raja-arvot aiheuttavat jatkuvia rahasto-osuuksien nettoarvon oikaisuja ja lisäävät rahasto-osuuksien nettoarvon volatiliteettia sekä virheen todennäköisyyttä. Liian suureksi asetetut raja-arvot puolestaan eivät toteuta joustavan hinnoittelun päätarkoitusta eli osuuden omistajien tasapuolista kohtelua ja rahastossa pysyvien omistajien tuottojen turvaamista. Likviditeettikustannuksia ilmentävissä tekijöissä on huomioitava, että tekijät muodostuvat usein erisuuruisiksi merkinnöille ja lunastuksille, kun kaikki välittömät ja välilliset likviditeettikustannukset on otettu osaksi laskentaa.

Rahasto voi myös valita soveltavansa joustavaa hinnoittelua vain joko nettomerkintä- tai nettolunastuspuoleen. Näin voi tapahtua esimerkiksi silloin, kun lunastuksien on arvioitu aiheuttavan rahaston omaisuuserien myynnin kautta merkittäviä transaktiokustannuksia, ja toisaalta suurien merkintöjen pääomien investoinneista aiheutuvien transaktiokustannusten on analysoitu olevan minimaaliset. Arvioon vaikuttaa merkittävästi se, mihin omaisuuserään rahasto sijoittaa, sekä maakohtainen omaisuuserien ostojen ja myyntien verokohtelu.

Suosituksemme joustavan hinnoittelun käyttöönotosta

Meillä on pitkä historia joustavan hinnoittelun ja muiden maksuvalmiuden hoidon keinojen neuvonannosta Keski-Euroopasta, jossa joustava hinnoittelu on ollut käytössä jo noin 20 vuotta. Pitkän historian myötä myös markkinakäytäntömme sekä -kokemuksemme maksuvalmiuden hoidon keinoista ovat muodostuneet vahvoiksi.

Kokemuksemme mukaan joustavan hinnoittelun käyttöönotossa on erityisen tärkeää huomioida, että joustavan hinnoittelun roolit ja vastuut ovat yksityiskohtaisesti määriteltyjä ja dokumentoituja. Lisäksi maksuvalmiuden hoidon keinojen komitean kokoonpano sekä komitean ad hoc -kokoontumisen aiheuttavat tilanteet on dokumentoitava tarkasti joustavan hinnoittelun käyttöönotossa.

Kokemuksemme perusteella suurin osa joustavan hinnoittelun virheistä syntyy tilanteista, joilta olisi vältytty selkeillä joustavan hinnoittelun rooleilla ja vastuilla. Raja-arvojen määrittelyssä paras käytäntö on perustaa prosessin ensimmäisessä vaiheessa raja-arvot kvantitatiiviselle analyysille rahaston merkintä- ja lunastushistoriasta ja ottaa huomioon likviditeettikustannusten taso eri raja-arvoilla rahastoittain.

Kvantitatiivisen analyysin pohjalta ehdotetut raja-arvot käydään tyypillisesti salkunhoidon kanssa läpi. Samalla päätetään arvojen muuttamisesta siten, että huomioidaan muun muassa rahaston koko, sijoitusstrategia ja omistajakonsentraatio. Käyttöönoton jälkeen joustavaa hinnoittelua tulee soveltaa mekaanisesti määritettyjen raja-arvojen puitteissa, eikä mahdollisuutta joustavan hinnoittelun käyttämättä jättämiseen raja-arvojen ylittyessä enää ole.

Suomessa Finanssivalvonta vaati maksuvalmiuden hoidon keinojen käyttöönottoa ja julkaisua rahaston säännöissä huhtikuussa 2026. Suomessa lähes jokainen rahastoyhtiö on valinnut joustavan hinnoittelun yhtenä maksuvalmiuden hoidon keinona ainakin osalle rahastoistaan, mutta aina toimintavarmuutta ei ole tuettu riittävän tarkasti määritellyillä rooleilla ja vastuilla, dokumentaatioilla sekä analyysillä.

Olemme tehneet useita projekteja maksuvalmiuden hoidon keinojen käyttöönotosta sekä joustavan hinnoittelun ja muiden maksuvalmiuden hoidon keinojen validoinnista eri kypsyysvaiheissa oleville rahastoyhtiöille. Varmistamme kokonaisvaltaisesti valittujen maksuvalmiuden hoidon keinojen hallinnoinnin ja dokumentaation riittävyyden, regulaationmukaisuuden sekä mallin valintojen ja oletusten validoinnin, mikä turvaa osuudenomistajien tasapuolisen kohtelun.